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　　(6)用连环替代法依次分析净经营资产利润率、净利息率、净财务杠杆变动对权益净利率变动的影响程度。

　　【答案及解析】

　　(1)资产负债率＝负债/资产＝(800＋1500)/(3500＋300)＝2300/3800＝60.53%

　　产权比率＝(800＋1500)/1500＝1.53

　　权益乘数＝资产/权益＝(3500＋300)/1500＝2.53=1+1.53

　　(2)经济利润＝税后经营利润-期初投资资本×加权平均资本成本＝420-2200×10%＝200万元

　　由于经济利润大于0，因此，该企业在2006年为股东创造了价值。

　　(3)根据“经济利润＝期初投资资本×(期初投资资本回报率-加权平均资本成本)

　　250＝2200×(期初投资资本回报率-10%)

　　解得：期初投资资本回报率＝21.36%

　　(4)留存收益比率＝1-30%＝70%

　　2006年权益净利率＝207/1500＝13.8%

　　2006的可持续增长率＝(70%×13.8%)/(1-70%×13.8%)＝10.69%

　　由于2007年不增发新股，且维持2006年的经营效率和财务政策，故2007年的增长率等于2006年的可持续增长率，即10.69%。

　　(5)有关指标(见附表9)

　　(6)权益净利率＝净经营资产利润率＋(净经营资产利润率－净利息率)×净财务杠杆

　　2005年权益净利率＝12.545%＋(12.545%-7.667%)×0.692＝15.921%(1)

　　第一次替代＝15.556%＋(15.556%-7.667%)×0.692＝21.015%(2)

　　第二次替代＝15.556%＋(15.556%-5.833%)×0.692＝22.284%(3)

　　第三次替代(2006年权益净利率)＝15.556%＋(15.556%-5.833%)×0.8＝23.334%(4)

　　(2)-(1)净经营资产利润率变动对权益净利率的影响＝21.015%-15.921%＝5.10%

　　(3)-(2)净利息率变动对权益净利率的影响＝22.284%-21.015%＝1.27%

　　(4)-(3)净财务杠杆变动对权益净利率的影响＝23.334%-22.284%＝1.05%

　　2.abc公司研制成功一种新产品，预计有巨大的发展空间。考虑到市场的成长需要一定的时间，该项目分两期进行。第一期拟于目前投资，第二期3年后投产。有关第一期的项目资料如下：

　　(1)公司的销售部门预计，如果每台定价3万元，销售量每年可以达到10000台；销售量不会逐年上升，但价格可以每年提高2%。生产部门预计，变动制造成本每台2.1万元，每年增加2%；不含折旧费的固定制造成本每年4000万元，每年增加1%，新业务将在2007年1月1日开始，假设经营现金流发生在每年年底。

　　(2)为生产该产品，需要添置一台生产设备，预计其购置成本为4000万元。该设备可以在2006年底以前安装完毕，并在2006年底支付设备购置款。该设备按税法规定折旧年限为5年，净残值率为5%；经济寿命为4年，4年后即2010年底该项设备的市场价值预计为500万元。如果决定投产该产品，公司将可以连续经营4年，预计不会出现提前中止的情况。

　　(3)生产该产品所需的厂房可以用8000万元购买，在2006年底付款并交付使用。该厂房按税法规定折旧年限为20年，净残值率5%.4年后该厂房的市场价值预计为7000万元。

　　(4)因该产品生产需要使用其他企业的专利技术，需要一次性支付专利使用费3500万元(假设不需要进行摊销)。

　　(5)生产该产品需要的净营运资本随销售额而变化，预计为销售额的10%.假设这些净营运资本在年初投入，项目结束时收回。

　　(6)公司的所得税率为40%。

　　(7)该项目使用10%作为折现率。

　　第二期项目的投资的现值(零时点)为1502.63万元，预计未来各年现金流量的现值(零时点)合计为1384.54万元。可比公司股票价格标准差为35%。

　　要求：(1)计算项目的初始投资总额，包括与项目有关的固定资产购置支出以及净营运资本增加额。

　　(2)分别计算厂房和设备的年折旧额以及第4年末的账面价值(提示：折旧按年提取，投入使用当年提取全年折旧)。

　　(3)分别计算第4年末处置厂房和设备引起的税后净现金流量。

　　(4)计算各年项目现金净流量以及项目的净现值，并对投资第一期项目是否有利作出评价(计算时折现系数保留小数点后4位，计算过程和结果显示在答题卷的表格中)。

　　(5)采用布莱克—斯科尔斯期权定价模型，计算扩张期权的价值，并对第一期项目是否可行作出评价。

　　【答案】

　　(1)项目的初始投资总额

　　厂房投资8000万元，设备投资4000万元

　　营运资本投资＝3×10000×10%＝3000(万元)

　　无形资产使用费＝3500万元

　　初始投资总额＝8000＋4000＋3000＋3500＝18500(万元)。

　　(2)厂房和设备的年折旧额以及第4年末的账面价值

　　设备的年折旧额＝4000×(1－5%)/5＝760(万元)

　　厂房的年折旧额＝8000×(1－5%)/20＝380(万元)

　　第4年末设备的账面价值＝4000-760×4＝960(万元)

　　第4年末厂房的账面价值＝8000-380×4＝6480(万元)

　　(3)处置厂房和设备引起的税后净现金流量

　　第4年末处置设备引起的税后净现金流量＝500＋(960-500)×40%＝684(万元)

　　第4年末处置厂房引起的税后净现金流量＝7000-(7000-6480)×40%＝6792(万元)

　　(4)各年项目现金净流量以及项目的净现值(见附表10)

　　由于净现值小于0，因此投资第一期项目是不利的。

　　(5)采用布莱克—斯科尔斯期权定价模型，计算扩张期权的价值，并对投资第一期项目是否有利作出评价。

　　s0＝标的资产的当前价格＝1384.54万元

　　pv(x)＝执行价格的现值＝1502.54万元

　　t＝期权到期日前的时间＝3年

　　σ＝标的资产的标准差＝35%

　　d1＝0.1682

　　d2＝－0.438

　　查表得出：n(d1)＝0.5667

　　n(d2)＝0.3307

　　c=287.71万元

　　第一期项目不考虑期权的价值为-43.51万元，该扩张期权的价值为287.71万元，考虑期权的第一期项目的净现值为：287.71-43.51＝244.2万元。因此，投资第一期项目是有利的。

附表一：

　　

　　附表二：

　　

　　附表三：

　　

　　附表四：

　　

　　附表五：

　　

　　附表六：

　　

　　附表七：

　　

　　附表八：

　　

　　附表九：

　　

　　附件十：

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